Снимка: iStock

В поредния епизод на подкаста „Силата на Инвестициите“, разговаряме с Красимир Йорданов, портфолио-мениджър Скай Управление на активи. С него ще обсъдим какво са опциите и как те влияят на пазарите?

Преди да навлезем в темата с опциите, нека да поговорим малко за текущата макро-среда. Къде се намираме в момента? 

За разлика от повечето от предишните цикли този цикъл не се движи от експанзия на банковия капитал, а от нарастване на доходите. Те нараснаха първоначално по време на Ковид, когато се раздадоха парите. Това увеличи еднократно доходите и бавно и постепенно икономиките започнаха да отваряте, тогава тези пари се наляха в икономиката под формата на търсене на стоки и после на услуги. Китаъ бе дълго затворен и това доведе до инфлационен натиск. Когато имаме обръщане на кривата това сигнализира, че краткосрочния ресурс е по-скъп от дългосрочния и това демотивира банките да кредитира. Това намалява инфлацията и охлажда икономиката. Но поради това, че експанзията се движише не от кредитите а от доходите, имаме доста сериозен икономически ръст. И тази обърната крива не оказва влияние на пазарите. От драга страна, кратокосрочните лихви се движат в синхрон с лихвите по депозитите. Но последните 3 години това не се случва и ако заместим лихвите по депозитите с 2-годишните ценни книжа, виждаме, че нямаме обърната крива, а положителна. Това означава, че банките продължават да се кредитират евтино и да финансират на по-високи нива.

Инфлационно, или стагфлационна ще е средата. Какво очакваш да се случва с печалбите на компаниите.

През 70-те години голяма част от ръста на печалбите се дължеше и съответно инфлационния натиск се дължаше на ръста на разходите за труд и суровините. Тогава имаше петролен шок. И ръстът на корпоративните печалби е имал по-малък принос спрямо инфлацията, отколкото сега. В момента наблюдаваме обратното. Разходите за труд са с 48% принос за инфлацията, а печалбите – 42%. През 70%-те години, това съотношение е било 65% към 4%. Това означава, че в момента голяма част от инфлационния натиск се дължи на разширяване на корпоративния марж. Почакване на цените, в резултат на разширение на печалбите. Това е благоприятно за цените на акциите. Това кара акциите да се катерят. Това бе до някъде средата на 2023 г. От тогава насам, наблюдаваме голяма част от компаниите да отчитат ценови натиск от страна на разходите през работни заплати и суровини и те не могат да пренесат този ръст върху крайните цени. И това означава по-ниски маржове и това, което се случва в стагфлационна среда – нарастване на разходите, които не могат да се пренесат към маржовете. Всички компании, които са свързани с AI отчитат доста добри резултати – там тези ефекти няма да се отразяват до такава степен. Останалата част от пазара, би трябвало да усеща този натиск. Ако пазарите продължат да се качват, основния драйвер ще бъде отново AI, а останалата част ще страда от средата.

Кога ще видим първите намаления на лихвите от Фед?

Тази година едва ли ще видим повишение на лихвите от страна на Фед. Виждаме, че има увеличаващ се инфлационен натиск. Това се случи благодарение на фискалната политика от Джанет Йелън. На първи ноември тя промени фискалната структура на дълга. Наблегна на краткосрочните облигации. А те са една от ключовите променливи на пазарите. Това подкрепи пазарите, но разпусна финансовите условия и действаше проинфлационно. Това, което Пауъл се бори, до голяма степен е с американското трежъри. Сега ситуацията е деликатна. Йелън ще се опитва да отслабва финансовите условия – растежа да е добър и акциите да растат. Това да доведе до победа на Байдън. Но Пауъл няма такива амбиции, защото централната банка е називисима и тя трябва да поддържа инфлацията стабилна.

Какво всъщност са опциите и защо са важни за пазарите?

Опциите се използват за спекулиране и хеджиране. Те са вид деривативни инструменти, които предлагат от една страна много бърза печалба, но основно се използват за хеджиране на портфейлите. Когато някой хеджфонд има дълги позиции, той купува пут опции и така предпазва акциите, които са закупили. Кол опциите са правото, но не и задължението да се купи даден актив на определена цена на определена дата. И обратното пут опциите са – правото да продадете даден актив. При дълги позиции, опциите предлагат неограничена печалба и ограничена загуба. При продажбата на опции се поема неограничена загуба, срещу ограничена печалба.

Накъде се е запътил пазарът в момента и как това се отразява върху търговията с опции?

Може би преди 2020-та година търговията с опции нямаше чак такова значение за търговията на пазарите. След тази година обаче, пазарът на опции превиши по обем пазара на акции. И можем да каже, че „опашката клати кучето, а не обратното“. В резултат на това се промени цялата крива на разпределение на доходност от акциите. Ако преди това, дадено събитие щеше да доведе до 3-4% спад на пазара за една седмица, при наличието на опциите, това движение са повишава до 10%. Или имаме по-голям шанс за големи спадове и големи ръстове. Видяхме 22 година пазарът падна с 30%. След това за година и нещо възстанови цялото движение. 

Структурата на опции се превърна в едно от основните неща, които движат пазарите. И един пример. Ако инвеститорите са нетно купили кол опции, това означава, че маркет-мейкъра, който ги издава иска да ги хеджира и веднага трябва да купи актива върху който са издадени. Ако става въпрос за индекса S&P 500 например, купуването на кол опция със страйк 5 200 пункта, брокерът, който ги издава трябва да купи индекса, за да ги хеджира. Той печели от спреда от акции и комисиони. Но той не печели от директния риск. Това означав, че маркет-мейкърите не се интересуват от цената на актива. Те трябва винаги да купят, или да продадат нетната позиция на активи. И ако има издадени много опции, това води до купуване от маркет-мейкъри и надуване на позиции. И обратното. Когато имаме много пут опции маркет-мейкъра трябва да продава и това натиска пазара надолу.

От издадените нетни опции зависи дали тези разпродажби ще са умерени, или доста остри, характеризиращи се с пазарни сривове. И обратното – когато имаме възстановяване колко ще е то.

Ако пазарът тръгне да пада, много е важно каква е пазарната структура. През 2022 година имахме доста шокове. Икономиката излизаше от нулевите лихви. Индексите паднаха доста. Но индекса на волатилността не се качи толкова. Той стигна до тридесет и нещо. Тоест стратегиите, които разчитаха на хеджиране с опции на индекса не сработиха. Защо? Защото пазарът бе накупил предварително пут опции на индекса и кол опции на викса. Но когато се влезе в тази среда, пазарът бе подготвен и разпродажбите бяха бавни и постепенни и нямаше такива големи проблеми.

Започне ли един маркет-мейкър да купува това означава вливане на ликвидност. Поради тази причина виксът не се представи добре през 2022 година и пазарните участници се обърнаха към опциите с нулев падеж, където имаше значение само посоката на пазара. 

През 2015-та година август нямаше абсолютно нищо. Единствено се спекулираше с колко ще бъде обезценен юана. Какво се случи тогава? Виксът се изстреля от 13 на 50. Защо? Защото пазарът бе скъсил викса и имаше пренебрегване на рисковете. Всички се качиха на този влак, при който събираха стотинки пред бавно движеш се влак и когато се влезе в такава структура и дойде корекция, резултатът може да е, че пазарния срив може да е много голям. Тогава виксът скочи много при малка корекция от около 10%. 

Има ли среда подобна на волмагедона?

Ситуацията не само е подобна на волмагедона, но и пут опциите са шест пъти повече. Това означава, че пазарът масово скъсява пазара и очаква индексите да се движат в тесни граници и да не пада.

Това в краткосрочен план има много голяма стабилизиращо действие на пазара. Защото ако тези пут опции са 10% надолу за широкия индекс, до момента на слизане, маркет-мейкърите трябва да купуват обратно актива. Обаче, ако имаме допълнителен информационен поток лоши новини и тези опции извън пари влязат в пари, тогава маркет-мейкъра ще трябва да продава да се хеджира. И тогава понеже има много непокрити къси позиции, това означава, че ще виждаме маржин колове. И изведнъж всички започват да търсят ликвидност. Имаме и други инвеститори, които искат да се хеджират. При такива ситуации се случват тези бързи резки и остри спадове на пазарите. Тогава викса прави тези високи стойности. 

*Материалът е с аналитичен характер и не е съвет за покупка или продажба на активи на финансовите пазари.